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📋 赛事摘要
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【比赛分析】
前跳水奥运冠军张家齐，以另一种方式重回公众视线，引发了意想不到的热议。
运动员凭借自身积累的知名度、公众信任以及可能具备的特定领域知识（如体育用品、健康饮食方式），将其转化为新的职业优势，是包容市场环境下的正常选择，也是一种转型尝试。
“我想让自己的技能变得更多一点，那样人生才好玩。”
那些走出体制的运动员，则要完全靠自己的打拼，在新领域里摸索出一条路来。他们中不少人将自己的运动项目推向市场，做培训、开俱乐部，有的则完全切割了和原运动项目的关联，真是从头做起，做直播、开安保公司、做保险……
舆论有时习惯于将顶尖运动员“符号化”，视他们为国家荣耀的化身，从前那个在赛场和领奖台上的形象，仿佛要伴随他们终身，并成为某种道德与形象准则的框架，人们用这个框框继续来衡量、评判退役后运动员的一言一行。
如张家齐所说，退役是这些运动员们的一个人生分水岭，一旦退役，他们要面对的，往往是一个全然陌生的“生活赛场”。
“在跳台上，我拿出了我能拿出的全部，也实现了自己部分的野心，我问心无愧。退役之后，我也要面临重新找工作的状况，我不想一直呆在体育圈里，我去参加了综艺，也做了一段时间的直播带货……”
很多运动员从小投入专项训练，文化教育和社会经验相对欠缺。当脱下比赛服，光环渐褪，如何在社会上找到新的定位与价值，成为无数退役运动员面前的现实难题。
好在，年仅21岁的张家齐，有着清晰的自我认知和强大的内心定力，她并未受到负面评价的过多影响。
所谓直播带货是天才陨落的说法，就是那种旧有道德框架与行业偏见结合出来的产物，争议的焦点似乎在于：奥运冠军“卖货”，是否“跌份”？这种质疑背后，其实还暗藏着一层陈旧的职业偏见，认为直播带货这样的工作，似乎不够“体面”，配不上奥运冠军的身份。
出于工作关系，笔者接触过很多退役后转型的运动员，他们有的是明星选手、更多是没那么知名的“普通”运动员。
比起躺在功劳簿上消耗过去，或是等待安置而陷入迷茫，这种主动拥抱变化、靠双手开拓新天地的勇气，本身就是运动精神的延续——从挑战身体极限，到挑战生活方式的转变，不变的是那份不认输、向前闯的劲头。
其实，围绕张家齐的争论，是传统认知下对奥运冠军身份的固有认知，与运动员回归普通人形象的冲突。人们似乎习惯了他们的高大上，却不习惯他们也要面对鸡毛蒜皮。
当然，转型之路也需走得稳当。公众期待退役运动员能够珍惜自身声誉，在商业活动中守住诚信底线，推荐优质产品，这与对所有带货主播的要求并无二致。但这是行业规范问题，而非身份原罪。
对这些留言，张家齐并未回避。“最近关于我的讨论很多，有人说我退役后直播是在捞钱，不爱惜自己的羽毛，但我深知，靠自己的双手劳动没有错。我接受大家对我的一些批判，但是我也需要生活呀，当然我也需要努力赚钱养活自己。”
对张家齐们的选择抱以过度苛责，不得不说是一种道德绑架。我们无权要求他们永远活在过去的运动员身份里，也不该用不切实际的“清高”标准，去堵住他们谋生的现实之路。一个健康包容的社会，应该允许所有辛勤的劳动者自谋生路，无论他之前是何种身份。
“奥运会冠军不能当饭吃啊，它只是称谓，你不能告诉人家：我是奥运会冠军，你给我吃的吧！”
“运动员的生涯很短，我们把青春献给赛场，但当金牌不再挂在胸前，我们也要生活，也要实现经济独立，对我来说，经济自由才是女性最大的自由，所以这段时间我不止在做直播，我也在把之前训练落下的功课一点点补回来，请了英语老师，准备考国际裁判，还在学车，我想把人生的每一步，走的更有底气，更远。”
“我也看到了一些不好的言论，说我是天才陨落，捞钱，但我不会太在意，现在直播是一个非常主流的行业，更何况我是靠自己的劳动来赚钱。”
昔日的“全能冠军”，在生活的赛道上，可能只是个蹒跚学步的“新人”。从这个角度看，运动员去自主摸索一条能够让他们自食其力、平稳过渡的路径，这份努力是值得尊重的。
张家齐的转型尝试，其实是退役运动员都可能面对的生活现实。
在最近的访谈中，张家齐谈到了自己过去一段时间直播带货引发的争议，她忘不了在直播间弹幕里，一些刺耳的留言在屏幕上浮动：“拿奥运冠军身份圈钱”、“急着捞金”、“跌份”……
从网上的那些负面评论看，在很多网友眼里，奥运冠军和国家荣誉是绑定在一起的，这些声音认为，奥运冠军在网上直播带货，是在拿这一荣誉身份为个人牟利……对此，张家齐的回答很坦荡：
“大家的批评和不认可，我都看到了，也记在心里，如何把新的事情做好，我需要学习的还有很多，我会加倍努力。未来我会用运动员的标准，严格要求自己，把好每件选品的关，用最认真的态度，来对待大家的信任。”
在我国，运动员退役后一般面临几种路径。有的是留在体育圈内，在运动队当教练，或者进入体育局工作；有的则是编制内安置，比如在工商、教育等有编制的单位，获得一份安稳工作。但这些选择，一要看个人意愿，二也要根据在役时的成绩来排序分配。
其中一些人，选择留在体制内安稳生活，而让笔者印象更深的，是那些主动跳出原有圈层、到新的领域去摸索闯荡的人。在“下海”过程中，他们吃过亏、受过骗、赔过本，但更多人靠着运动员那股特有的韧性，闯过了风浪，开创了一片全新的天地。
张家齐以奥运冠军的高度，可选择的路径很广，但她个人意愿也很清楚：不想再留在体育圈。
但很多人忘了，运动员褪下冠军光环后，也是要面对柴米油盐的普通人。他们有权追求个人的生活方式，有权选择自己感兴趣且有能力从事的职业，哪怕这样的生活方式与职业，和之前的运动员光环存在某种程度的“反差”。
“那些言论都是别人给我上的枷锁，我自己做的又没有错，为什么要因为别人的一些错误认知和言论而否定自己呢？”
但其实，自食其力就是最大的体面。
一句“好玩”，仿佛让人们又看到了从前跳台上那个活泼机灵的小姑娘。跳出过往身份的局限，她全新的人生才刚刚开始。（李普利）
【球队数据】
文｜融中财经
罗斯-阿克托斯体育特许经营权指数在截至2026年一季度的十年间录得16%的年化回报，且与股票、债券、私募股权、私募信贷、地产和基建的相关性都很低。对正在为长久期组合寻找差异化敞口的机构投资者来说，这个组合相当有说服力。
基金那边的账也是一清二楚。给18倍市盈率，押的就是意甲海外收入可以从2.5亿欧元增长到5亿欧元——意甲自己设定的目标也是把这块收入翻倍。但是过去的十年中，该数据几乎停滞不前，在某些周期里甚至出现下降的情况，想要翻倍需要什么呢？目前还没有人能提供一份公开且可以验证的路径。两边的时间尺度也不在一个刻度上：基金的基金有存续期，五年到七年的时候要向出资人做一个交代；而俱乐部卖出的是未来管理者的工作报酬。
代价是分到每家俱乐部手里的钱也变少了。按30亿到40亿欧元估值，10%到20%对应3亿到8亿欧元，二十家平分，单家约1.5亿到4亿元人民币。对尤文图斯，这大概是半个中等身价前锋；对一支刚刚升上来的球队，可能就是整个赛季的转会预算。
延长到十年来看的话，问题就更加明显了。过去的十年间，意甲的收入增加了大约六成，而同期英超增长了130%，西甲增长了100%，德甲增长了80%。并不是没有上涨，而是跑输了所有的竞争对手。
问题就是海外这条道路也正在变得越来越狭窄。欧冠扩军之后赛程更加密集，转播商的预算和注意力被更多的比赛所分散，但是球迷仍然会继续涌向英超联赛。意甲之前甚至在中东和北非市场的招标中都失败了，原来的权利方退出，并且与沙特方面进行的谈判也未能达成一致，因此国际付费电视收入在截止到2024年的一个三年周期里减少了大约三分之一，达到了6.4亿欧元。
五年前那十四票没有凑齐。这一次资产包变小了，争议理论上也变小了，但分到每家手里的钱同样变少了。
第二次尝试紧接着发生。2021年底到2022年间，凯雷、安佰深与Three Hills Capital曾考虑联合提案，Searchlight Capital也表达过兴趣；橡树资本则拿出过一份非约束性方案，拟以10亿欧元贷款加7.5亿欧元购入5%股权的组合投入17.5亿欧元，隐含媒体公司整体估值150亿欧元。这一轮同样无疾而终。二十家俱乐部在“要不要让基金进门”这件事上，始终没有凑出多数。
钱不是在试探体育，钱是在体育里搭永久性的基础设施。意甲这一单，只是这条曲线上的一个点。而在这个点之前，欧洲足球已经摆着两块前车之鉴。
值得一提的是，这已经是意甲第三次把自己摆上私募基金的谈判桌。前两次报价来了，钱也备好了，但却因为内部分歧而终止。
公开的理由是国内转播权招标的反馈好于预期，降幅没有想象中大，这个时候卖股权不划算。没写进信里的理由是，CVC那份方案中包含对退出联赛球队的高额罚则，尤文图斯很不舒服——那正是欧洲超级联赛风波的前夜。
第一次尝试出现在2020年11月。意甲董事会全票通过了一份方案，由CVC资本、安宏资本与意大利战略基金组成的财团出资17亿欧元，买入新设媒体公司10%股权，时任联盟主席达尔皮诺称之为意大利足球产业的转折点。三个月后，包括尤文图斯、国际米兰、拉齐奥在内的七家俱乐部联名致信联盟主席，称该方案已不再可行。十四票的门槛，七家就足以封死。
报价已经在摩根大通的桌上躺了一周。接下来的事情不会发生在米兰的会议室里，而发生在二十家俱乐部各自的算盘上。
账本的另一面就是不断的出血。2024/25赛季，二十家意甲俱乐部又增加了3.488亿欧元的亏损，虽然比去年减少了5.7%，但是按照这样的趋势发展下去，在疫情之后几年里积累下来的总亏损将会在本季突破四十亿欧元大关。意大利职业足球队整体上负债已经到了55亿欧元，而收入对债务的覆盖率为，在2007/08赛季的时候是97%，现在已经降到83%。
那是一个什么概念。米兰、国米、尤文、罗马、拉齐奥、帕尔马、桑普多利亚同时具备买下世界最贵球员的能力，荷兰三剑客、德国三驾马车、马拉多纳、巴乔，都在这片草皮上。英国的第四频道从1992年起转播意甲，一档叫《意大利足球》的节目让整整一代英国孩子先认识了亚平宁，再认识本国联赛。“世界上最美的联赛”这个称号也是那几年获得的。
然后是结局。
2006年的电话门把尤文图斯降到乙级，联赛公信力受损；球场几乎全部属于市政当局，俱乐部收不到完整的比赛日收益，也没有动力去翻修；而英超在同一时期完成了海外版权的全球化分销。意大利国家队连续缺席2018和2022两届世界杯，这个国家的足球在全球观众心里的存在感一路下滑。
法甲这条线值得完整看一遍。梅迪亚普罗与DAZN的转播合同接连失败，法甲媒体权利价值大幅缩水，联盟被迫自建面向消费者的流媒体服务，CVC所持股权的账面价值随之被下调。法国参议院去年10月的一份报告直指职业联盟管理深度失灵，连CVC那笔交易本身也被批评可能损害联赛的长期前景。法国足协甚至提出要另起炉灶，把联盟的职能吸收进一家新公司，理由是现有治理结构过于复杂。
2010年，意甲联盟从原本统管甲乙两级的机构中分立出来，开始独立运营自己的商业权利。麻烦也是从这里开始的：独立之后二十家俱乐部各有各的账本，重大事项需要四分之三以上赞成，任何一次结构性改革都要在二十张嘴之间过一遍。
世界最美联赛
为什么是海外，为什么是现在
成本端在别人那里，它只截取分销环节的现金流。按市场估算，新公司的估值不低于版权收入的18倍。给出这个倍数的机构，买的不是足球，是一条干净的、几乎没有资本开支的收费通道。
意甲想要出售的东西，其实也就是它自己最不愿意卖出的那一部分资产。
国内那口井基本上已经干涸了。2023年10月，意甲把2024年至2029年间的国内转播权出售给DAZN、天空体育意大利等公司，五年内至少有45亿欧元收入，每年大约为9亿欧元左右，低于之前每年约9.3亿欧元的水平。十七个俱乐部都投了赞成票。那不勒斯主席德劳伦蒂斯在发布会上直接打断了联盟首席执行官德谢尔沃的发布会，并且说这些合同将会是意大利足球的死亡。一个已经成熟的本土市场，还没有打开的海外市场，钱从哪里来？答案就写在脸上。
根据德勤的数据，在2024/25赛季欧洲五大联赛中，各俱乐部总收入为216亿欧元。英超收入为68亿英镑，西甲增长了9%，达到了41亿欧元，德甲增长了12%，首次突破了40亿大关，意甲增长了4%，达到了30亿欧元，法甲下滑了15%，降到22亿欧元。意甲排名第四，被德甲反超，只比正在塌方的法甲好看一点。
海外这一块是最难看的一个。根据欧足联的数据，意甲一年的国际媒体收入大约为2.5亿欧元左右，和英超、西甲等完全不在一个量级上。拥有尤文图斯、米兰双雄、罗马和那不勒斯等五大联赛的球队，在全球影响力上本不应该这么贵。
这一次的设计明显收窄了。国内业务不动，只切海外；出售比例从固定的10%改成10%到20%的弹性区间；装进资产包的，是意甲眼下最不值钱、也最难卖的那一块。
最后还有治理这道坎。二十家股东，十四票门槛，外加一位可能同时持有卫冕冠军的新股东。橡树资本自2024年5月起就是国际米兰的实际控制人，当时苏宁未能在最后期限前偿还本息已增至约3.95亿欧元的贷款，球队易主。一只控制着联赛现任冠军的基金直接投资联盟的中央国际商业公司，已经让部分意甲俱乐部公开指出其中存在利益冲突。
这样的交易一般叫做融资，但是它并不是。联赛没有借到一笔需要还钱的钱，而是把未来的几十年海外现金流中的一小部分打折卖出去，换来了今天可以马上分给俱乐部的现金，用来填补当期亏损窟窿。
制度的门也在同一时间打开。美国职棒大联盟2019年率先允许基金投资，冰球联盟与篮球联盟随后跟进，一向最保守的美式橄榄球联盟在2024年8月放行，上限为单队10%。2024年，少数股权投资已占全球体育交易量的48%。2026年2月，KKR以14亿美元收购了体育投资机构阿克托斯，后者在机构化体育资产中持有的头寸约占整个市场的一半。
名单的流动同样值得记一笔。今年4月被摩根大通非正式接触过的机构里还有阿波罗、CVC资本、阿瑞斯资本和第六街资本，到9月初，CVC和阿瑞斯据称已经掉头离开，凯雷选择与Nextalia结伴出手，意大利战略基金也出现在潜在报价方之列。来了又走的那几家，有时比留下来的更能说明问题。
看台上的观众很多，但是报表上的血液却一直在流淌。
目前，包括凯雷集团（Carlyle）、贝恩资本（Bain Capital）、橡树资本（Oaktree Capital Management）以及意大利本土私募仅Nextalia在内的四家顶级PE机构确认进入竞标流程。
体育资产在过去五年里被系统性地重新定价。
意大利有全国性的足球锦标赛最早要追到1898年，那时的第一届冠军是热那亚。而今天意义上的意甲，也就是全国统一的单一甲级联赛，始于1929至1930赛季。此后半个多世纪它在欧洲的位置时高时低，真正的顶点出现在上世纪八九十年代。
PE们买的不只是足球
此外，2.5亿欧元收入落下2亿欧元核心利润，接近八成的利润率，做内容的人看到这个数字都会愣一下。但这家新公司几乎不承担成本，球员薪资、球场运营、青训投入全部留在二十家俱乐部各自的报表上，它只负责把已经生产好的九十分钟拿到意大利境外分销。
最能说明问题的，是资产端自己给出的定价。CVC旗下的全球体育集团在募资时最初按90亿欧元估值兜售大额股权，若干潜在买家以部分资产表现不佳为由婉拒，其中就包括法国职业联盟和英格兰橄榄球超级联赛；最终这笔募资以70亿欧元估值完成，规模37亿欧元。从九十亿到七十亿之间，中间的二十亿就是市场对于“基金入股联赛”这一事件的新报价。
至于那块被标价330亿人民币的海外生意究竟值不值，答案不在报价单上，而在此后十年里，意甲能不能真的把球卖到意大利之外去。
【历史交锋】
西甲第7轮的一场较量中，巴塞罗那客场3-1战胜塞维利亚。
本场比赛过后，巴萨以7场比赛全胜的战绩继续稳居西甲联赛积分榜的榜首，在这些比赛里他们火力全开，进球数高达31个。
在西甲联赛的历史上，前7轮比赛过后进球数比本赛季的巴萨更多的球队只有一支，那就是今天输给巴萨的塞维利亚——他们曾在1940/41赛季的前7轮比赛里狂轰40球。
值得一提的是，那个赛季的塞维利亚曾在联赛首轮11-1血洗巴萨。
【球员介绍】
意大利0-2不敌奥地利
第6分钟，施拉格中场抢断，阿瑙托维奇反击中传球，施拉格小禁区前推射进球。第35分钟，阿拉巴30码处任意球直接进球，2-0。
奥地利2-0，阿拉巴
北京时间11月21日03:45(奥地利当地时间20日20:45)，一场国际热身赛展开争夺，意大利客场0比2不敌奥地利，施拉格和阿拉巴先后进球。
意大利(3-4-3)：1-唐纳鲁马；13-加蒂(46',佩西纳)，19-博努奇，15-阿尔切比；2-迪洛伦佐(46',斯卡维尼)，18-巴雷拉(90',米雷蒂)，6-维拉蒂，3-迪马尔科；17-波利塔诺(46',基耶萨)，10-拉斯帕多里(72',格诺托)，20-格里福(46',扎尼奥洛)
奥地利1-0，施拉格
(斯科)
【比赛分析】
前跳水奥运冠军张家齐，以另一种方式重回公众视线，引发了意想不到的热议。
运动员凭借自身积累的知名度、公众信任以及可能具备的特定领域知识（如体育用品、健康饮食方式），将其转化为新的职业优势，是包容市场环境下的正常选择，也是一种转型尝试。
“我想让自己的技能变得更多一点，那样人生才好玩。”
那些走出体制的运动员，则要完全靠自己的打拼，在新领域里摸索出一条路来。他们中不少人将自己的运动项目推向市场，做培训、开俱乐部，有的则完全切割了和原运动项目的关联，真是从头做起，做直播、开安保公司、做保险……
舆论有时习惯于将顶尖运动员“符号化”，视他们为国家荣耀的化身，从前那个在赛场和领奖台上的形象，仿佛要伴随他们终身，并成为某种道德与形象准则的框架，人们用这个框框继续来衡量、评判退役后运动员的一言一行。
如张家齐所说，退役是这些运动员们的一个人生分水岭，一旦退役，他们要面对的，往往是一个全然陌生的“生活赛场”。
“在跳台上，我拿出了我能拿出的全部，也实现了自己部分的野心，我问心无愧。退役之后，我也要面临重新找工作的状况，我不想一直呆在体育圈里，我去参加了综艺，也做了一段时间的直播带货……”
很多运动员从小投入专项训练，文化教育和社会经验相对欠缺。当脱下比赛服，光环渐褪，如何在社会上找到新的定位与价值，成为无数退役运动员面前的现实难题。
好在，年仅21岁的张家齐，有着清晰的自我认知和强大的内心定力，她并未受到负面评价的过多影响。
所谓直播带货是天才陨落的说法，就是那种旧有道德框架与行业偏见结合出来的产物，争议的焦点似乎在于：奥运冠军“卖货”，是否“跌份”？这种质疑背后，其实还暗藏着一层陈旧的职业偏见，认为直播带货这样的工作，似乎不够“体面”，配不上奥运冠军的身份。
出于工作关系，笔者接触过很多退役后转型的运动员，他们有的是明星选手、更多是没那么知名的“普通”运动员。
比起躺在功劳簿上消耗过去，或是等待安置而陷入迷茫，这种主动拥抱变化、靠双手开拓新天地的勇气，本身就是运动精神的延续——从挑战身体极限，到挑战生活方式的转变，不变的是那份不认输、向前闯的劲头。
其实，围绕张家齐的争论，是传统认知下对奥运冠军身份的固有认知，与运动员回归普通人形象的冲突。人们似乎习惯了他们的高大上，却不习惯他们也要面对鸡毛蒜皮。
当然，转型之路也需走得稳当。公众期待退役运动员能够珍惜自身声誉，在商业活动中守住诚信底线，推荐优质产品，这与对所有带货主播的要求并无二致。但这是行业规范问题，而非身份原罪。
对这些留言，张家齐并未回避。“最近关于我的讨论很多，有人说我退役后直播是在捞钱，不爱惜自己的羽毛，但我深知，靠自己的双手劳动没有错。我接受大家对我的一些批判，但是我也需要生活呀，当然我也需要努力赚钱养活自己。”
对张家齐们的选择抱以过度苛责，不得不说是一种道德绑架。我们无权要求他们永远活在过去的运动员身份里，也不该用不切实际的“清高”标准，去堵住他们谋生的现实之路。一个健康包容的社会，应该允许所有辛勤的劳动者自谋生路，无论他之前是何种身份。
“奥运会冠军不能当饭吃啊，它只是称谓，你不能告诉人家：我是奥运会冠军，你给我吃的吧！”
“运动员的生涯很短，我们把青春献给赛场，但当金牌不再挂在胸前，我们也要生活，也要实现经济独立，对我来说，经济自由才是女性最大的自由，所以这段时间我不止在做直播，我也在把之前训练落下的功课一点点补回来，请了英语老师，准备考国际裁判，还在学车，我想把人生的每一步，走的更有底气，更远。”
“我也看到了一些不好的言论，说我是天才陨落，捞钱，但我不会太在意，现在直播是一个非常主流的行业，更何况我是靠自己的劳动来赚钱。”
昔日的“全能冠军”，在生活的赛道上，可能只是个蹒跚学步的“新人”。从这个角度看，运动员去自主摸索一条能够让他们自食其力、平稳过渡的路径，这份努力是值得尊重的。
张家齐的转型尝试，其实是退役运动员都可能面对的生活现实。
在最近的访谈中，张家齐谈到了自己过去一段时间直播带货引发的争议，她忘不了在直播间弹幕里，一些刺耳的留言在屏幕上浮动：“拿奥运冠军身份圈钱”、“急着捞金”、“跌份”……
从网上的那些负面评论看，在很多网友眼里，奥运冠军和国家荣誉是绑定在一起的，这些声音认为，奥运冠军在网上直播带货，是在拿这一荣誉身份为个人牟利……对此，张家齐的回答很坦荡：
“大家的批评和不认可，我都看到了，也记在心里，如何把新的事情做好，我需要学习的还有很多，我会加倍努力。未来我会用运动员的标准，严格要求自己，把好每件选品的关，用最认真的态度，来对待大家的信任。”
在我国，运动员退役后一般面临几种路径。有的是留在体育圈内，在运动队当教练，或者进入体育局工作；有的则是编制内安置，比如在工商、教育等有编制的单位，获得一份安稳工作。但这些选择，一要看个人意愿，二也要根据在役时的成绩来排序分配。
其中一些人，选择留在体制内安稳生活，而让笔者印象更深的，是那些主动跳出原有圈层、到新的领域去摸索闯荡的人。在“下海”过程中，他们吃过亏、受过骗、赔过本，但更多人靠着运动员那股特有的韧性，闯过了风浪，开创了一片全新的天地。
张家齐以奥运冠军的高度，可选择的路径很广，但她个人意愿也很清楚：不想再留在体育圈。
但很多人忘了，运动员褪下冠军光环后，也是要面对柴米油盐的普通人。他们有权追求个人的生活方式，有权选择自己感兴趣且有能力从事的职业，哪怕这样的生活方式与职业，和之前的运动员光环存在某种程度的“反差”。
“那些言论都是别人给我上的枷锁，我自己做的又没有错，为什么要因为别人的一些错误认知和言论而否定自己呢？”
但其实，自食其力就是最大的体面。
一句“好玩”，仿佛让人们又看到了从前跳台上那个活泼机灵的小姑娘。跳出过往身份的局限，她全新的人生才刚刚开始。（李普利）
【球队数据】
文｜融中财经
罗斯-阿克托斯体育特许经营权指数在截至2026年一季度的十年间录得16%的年化回报，且与股票、债券、私募股权、私募信贷、地产和基建的相关性都很低。对正在为长久期组合寻找差异化敞口的机构投资者来说，这个组合相当有说服力。
基金那边的账也是一清二楚。给18倍市盈率，押的就是意甲海外收入可以从2.5亿欧元增长到5亿欧元——意甲自己设定的目标也是把这块收入翻倍。但是过去的十年中，该数据几乎停滞不前，在某些周期里甚至出现下降的情况，想要翻倍需要什么呢？目前还没有人能提供一份公开且可以验证的路径。两边的时间尺度也不在一个刻度上：基金的基金有存续期，五年到七年的时候要向出资人做一个交代；而俱乐部卖出的是未来管理者的工作报酬。
代价是分到每家俱乐部手里的钱也变少了。按30亿到40亿欧元估值，10%到20%对应3亿到8亿欧元，二十家平分，单家约1.5亿到4亿元人民币。对尤文图斯，这大概是半个中等身价前锋；对一支刚刚升上来的球队，可能就是整个赛季的转会预算。
延长到十年来看的话，问题就更加明显了。过去的十年间，意甲的收入增加了大约六成，而同期英超增长了130%，西甲增长了100%，德甲增长了80%。并不是没有上涨，而是跑输了所有的竞争对手。
问题就是海外这条道路也正在变得越来越狭窄。欧冠扩军之后赛程更加密集，转播商的预算和注意力被更多的比赛所分散，但是球迷仍然会继续涌向英超联赛。意甲之前甚至在中东和北非市场的招标中都失败了，原来的权利方退出，并且与沙特方面进行的谈判也未能达成一致，因此国际付费电视收入在截止到2024年的一个三年周期里减少了大约三分之一，达到了6.4亿欧元。
五年前那十四票没有凑齐。这一次资产包变小了，争议理论上也变小了，但分到每家手里的钱同样变少了。
第二次尝试紧接着发生。2021年底到2022年间，凯雷、安佰深与Three Hills Capital曾考虑联合提案，Searchlight Capital也表达过兴趣；橡树资本则拿出过一份非约束性方案，拟以10亿欧元贷款加7.5亿欧元购入5%股权的组合投入17.5亿欧元，隐含媒体公司整体估值150亿欧元。这一轮同样无疾而终。二十家俱乐部在“要不要让基金进门”这件事上，始终没有凑出多数。
钱不是在试探体育，钱是在体育里搭永久性的基础设施。意甲这一单，只是这条曲线上的一个点。而在这个点之前，欧洲足球已经摆着两块前车之鉴。
值得一提的是，这已经是意甲第三次把自己摆上私募基金的谈判桌。前两次报价来了，钱也备好了，但却因为内部分歧而终止。
公开的理由是国内转播权招标的反馈好于预期，降幅没有想象中大，这个时候卖股权不划算。没写进信里的理由是，CVC那份方案中包含对退出联赛球队的高额罚则，尤文图斯很不舒服——那正是欧洲超级联赛风波的前夜。
第一次尝试出现在2020年11月。意甲董事会全票通过了一份方案，由CVC资本、安宏资本与意大利战略基金组成的财团出资17亿欧元，买入新设媒体公司10%股权，时任联盟主席达尔皮诺称之为意大利足球产业的转折点。三个月后，包括尤文图斯、国际米兰、拉齐奥在内的七家俱乐部联名致信联盟主席，称该方案已不再可行。十四票的门槛，七家就足以封死。
报价已经在摩根大通的桌上躺了一周。接下来的事情不会发生在米兰的会议室里，而发生在二十家俱乐部各自的算盘上。
账本的另一面就是不断的出血。2024/25赛季，二十家意甲俱乐部又增加了3.488亿欧元的亏损，虽然比去年减少了5.7%，但是按照这样的趋势发展下去，在疫情之后几年里积累下来的总亏损将会在本季突破四十亿欧元大关。意大利职业足球队整体上负债已经到了55亿欧元，而收入对债务的覆盖率为，在2007/08赛季的时候是97%，现在已经降到83%。
那是一个什么概念。米兰、国米、尤文、罗马、拉齐奥、帕尔马、桑普多利亚同时具备买下世界最贵球员的能力，荷兰三剑客、德国三驾马车、马拉多纳、巴乔，都在这片草皮上。英国的第四频道从1992年起转播意甲，一档叫《意大利足球》的节目让整整一代英国孩子先认识了亚平宁，再认识本国联赛。“世界上最美的联赛”这个称号也是那几年获得的。
然后是结局。
2006年的电话门把尤文图斯降到乙级，联赛公信力受损；球场几乎全部属于市政当局，俱乐部收不到完整的比赛日收益，也没有动力去翻修；而英超在同一时期完成了海外版权的全球化分销。意大利国家队连续缺席2018和2022两届世界杯，这个国家的足球在全球观众心里的存在感一路下滑。
法甲这条线值得完整看一遍。梅迪亚普罗与DAZN的转播合同接连失败，法甲媒体权利价值大幅缩水，联盟被迫自建面向消费者的流媒体服务，CVC所持股权的账面价值随之被下调。法国参议院去年10月的一份报告直指职业联盟管理深度失灵，连CVC那笔交易本身也被批评可能损害联赛的长期前景。法国足协甚至提出要另起炉灶，把联盟的职能吸收进一家新公司，理由是现有治理结构过于复杂。
2010年，意甲联盟从原本统管甲乙两级的机构中分立出来，开始独立运营自己的商业权利。麻烦也是从这里开始的：独立之后二十家俱乐部各有各的账本，重大事项需要四分之三以上赞成，任何一次结构性改革都要在二十张嘴之间过一遍。
世界最美联赛
为什么是海外，为什么是现在
成本端在别人那里，它只截取分销环节的现金流。按市场估算，新公司的估值不低于版权收入的18倍。给出这个倍数的机构，买的不是足球，是一条干净的、几乎没有资本开支的收费通道。
意甲想要出售的东西，其实也就是它自己最不愿意卖出的那一部分资产。
国内那口井基本上已经干涸了。2023年10月，意甲把2024年至2029年间的国内转播权出售给DAZN、天空体育意大利等公司，五年内至少有45亿欧元收入，每年大约为9亿欧元左右，低于之前每年约9.3亿欧元的水平。十七个俱乐部都投了赞成票。那不勒斯主席德劳伦蒂斯在发布会上直接打断了联盟首席执行官德谢尔沃的发布会，并且说这些合同将会是意大利足球的死亡。一个已经成熟的本土市场，还没有打开的海外市场，钱从哪里来？答案就写在脸上。
根据德勤的数据，在2024/25赛季欧洲五大联赛中，各俱乐部总收入为216亿欧元。英超收入为68亿英镑，西甲增长了9%，达到了41亿欧元，德甲增长了12%，首次突破了40亿大关，意甲增长了4%，达到了30亿欧元，法甲下滑了15%，降到22亿欧元。意甲排名第四，被德甲反超，只比正在塌方的法甲好看一点。
海外这一块是最难看的一个。根据欧足联的数据，意甲一年的国际媒体收入大约为2.5亿欧元左右，和英超、西甲等完全不在一个量级上。拥有尤文图斯、米兰双雄、罗马和那不勒斯等五大联赛的球队，在全球影响力上本不应该这么贵。
这一次的设计明显收窄了。国内业务不动，只切海外；出售比例从固定的10%改成10%到20%的弹性区间；装进资产包的，是意甲眼下最不值钱、也最难卖的那一块。
最后还有治理这道坎。二十家股东，十四票门槛，外加一位可能同时持有卫冕冠军的新股东。橡树资本自2024年5月起就是国际米兰的实际控制人，当时苏宁未能在最后期限前偿还本息已增至约3.95亿欧元的贷款，球队易主。一只控制着联赛现任冠军的基金直接投资联盟的中央国际商业公司，已经让部分意甲俱乐部公开指出其中存在利益冲突。
这样的交易一般叫做融资，但是它并不是。联赛没有借到一笔需要还钱的钱，而是把未来的几十年海外现金流中的一小部分打折卖出去，换来了今天可以马上分给俱乐部的现金，用来填补当期亏损窟窿。
制度的门也在同一时间打开。美国职棒大联盟2019年率先允许基金投资，冰球联盟与篮球联盟随后跟进，一向最保守的美式橄榄球联盟在2024年8月放行，上限为单队10%。2024年，少数股权投资已占全球体育交易量的48%。2026年2月，KKR以14亿美元收购了体育投资机构阿克托斯，后者在机构化体育资产中持有的头寸约占整个市场的一半。
名单的流动同样值得记一笔。今年4月被摩根大通非正式接触过的机构里还有阿波罗、CVC资本、阿瑞斯资本和第六街资本，到9月初，CVC和阿瑞斯据称已经掉头离开，凯雷选择与Nextalia结伴出手，意大利战略基金也出现在潜在报价方之列。来了又走的那几家，有时比留下来的更能说明问题。
看台上的观众很多，但是报表上的血液却一直在流淌。
目前，包括凯雷集团（Carlyle）、贝恩资本（Bain Capital）、橡树资本（Oaktree Capital Management）以及意大利本土私募仅Nextalia在内的四家顶级PE机构确认进入竞标流程。
体育资产在过去五年里被系统性地重新定价。
意大利有全国性的足球锦标赛最早要追到1898年，那时的第一届冠军是热那亚。而今天意义上的意甲，也就是全国统一的单一甲级联赛，始于1929至1930赛季。此后半个多世纪它在欧洲的位置时高时低，真正的顶点出现在上世纪八九十年代。
PE们买的不只是足球
此外，2.5亿欧元收入落下2亿欧元核心利润，接近八成的利润率，做内容的人看到这个数字都会愣一下。但这家新公司几乎不承担成本，球员薪资、球场运营、青训投入全部留在二十家俱乐部各自的报表上，它只负责把已经生产好的九十分钟拿到意大利境外分销。
最能说明问题的，是资产端自己给出的定价。CVC旗下的全球体育集团在募资时最初按90亿欧元估值兜售大额股权，若干潜在买家以部分资产表现不佳为由婉拒，其中就包括法国职业联盟和英格兰橄榄球超级联赛；最终这笔募资以70亿欧元估值完成，规模37亿欧元。从九十亿到七十亿之间，中间的二十亿就是市场对于“基金入股联赛”这一事件的新报价。
至于那块被标价330亿人民币的海外生意究竟值不值，答案不在报价单上，而在此后十年里，意甲能不能真的把球卖到意大利之外去。
【历史交锋】
西甲第7轮的一场较量中，巴塞罗那客场3-1战胜塞维利亚。
本场比赛过后，巴萨以7场比赛全胜的战绩继续稳居西甲联赛积分榜的榜首，在这些比赛里他们火力全开，进球数高达31个。
在西甲联赛的历史上，前7轮比赛过后进球数比本赛季的巴萨更多的球队只有一支，那就是今天输给巴萨的塞维利亚——他们曾在1940/41赛季的前7轮比赛里狂轰40球。
值得一提的是，那个赛季的塞维利亚曾在联赛首轮11-1血洗巴萨。
【球员介绍】
意大利0-2不敌奥地利
第6分钟，施拉格中场抢断，阿瑙托维奇反击中传球，施拉格小禁区前推射进球。第35分钟，阿拉巴30码处任意球直接进球，2-0。
奥地利2-0，阿拉巴
北京时间11月21日03:45(奥地利当地时间20日20:45)，一场国际热身赛展开争夺，意大利客场0比2不敌奥地利，施拉格和阿拉巴先后进球。
意大利(3-4-3)：1-唐纳鲁马；13-加蒂(46',佩西纳)，19-博努奇，15-阿尔切比；2-迪洛伦佐(46',斯卡维尼)，18-巴雷拉(90',米雷蒂)，6-维拉蒂，3-迪马尔科；17-波利塔诺(46',基耶萨)，10-拉斯帕多里(72',格诺托)，20-格里福(46',扎尼奥洛)
奥地利1-0，施拉格
(斯科)
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